一份调查报告，500 亿美元市值蒸发。这或许是史上最成功的做空猎杀。“华尔街之狼”这次将獠牙对准了亚洲首富。

华尔街之狼出手猎杀

上周二晚间，位于美国纽约的做空投资机构兴登堡 (Hindenburg Research) 发布一份调查报告，提出印度企业巨头阿达尼集团 (Adani Group) 存在 88 个问题，更指责该集团“过去几十年存在肆无忌惮的股票操纵以及会计欺诈问题”。

阿达尼集团是印度第二大综合性企业集团之一，总部位于印度西北部的阿穆达巴。自 1988 年创办以来，阿达尼集团从最初的商品进出口贸易起步，业务版图逐步扩大到能源、港口机场、矿业、食品加工、IT 云计算、房地产等诸多领域。

去年阿达尼集团营收总计 233 亿美元，旗下包括了七家上市公司。过去几年，阿达尼集团的股价增长了超过五倍，市值超过 2180 亿美元。而创始人高塔姆・阿达尼 (Gautam Adani) 也因此身价倍增。

据彭博超级富豪统计，今年 60 岁的阿达尼在 1 月初的个人资产超过 1200 亿美元，一举超过老对手安巴尼 (Mukesh Ambani)，成为亚洲首富，更在全球富豪榜上排名第三，甚至超过了比尔・盖茨和巴菲特。

然而，亚洲首富和印度巨头，就这样被兴登堡这份做空报告搞得狼狈不堪。上周三阿达尼集团股价已经开始下跌，但上周四印度股市因为假日休市。真正的抛售在上周五到来，阿达尼集团市值一天就蒸发了近 400 亿美元，旗下的能源、运输等几大上市子公司股价都暴跌了 20% 左右。因为股价大跌，阿达尼本人也把亚洲首富的宝座拱手让出。

更加雪上加霜的是，兴登堡这份做空报告的发布时机，正好是在阿达尼集团最关键的筹资时期。这家印度巨头计划本月发行新股筹资 25 亿美元，上周五开始正式报价。而因为做空报告的影响，承销商已经在考虑下调发行价格，散户认购的兴趣很低。

另据媒体报道，印度金融监管部门正在研究兴登堡的研究报告，寻找阿达尼集团在离岸基金持股方面的可能问题，并可能展开自己的调查。过去两年时间，阿达尼集团已经进入了印度金融监管部门的视野。

针对兴登堡的做空报告，阿达尼集团愤怒表示，这是毫无根据和恶意做空，他们威胁要对兴登堡采取法律行动。阿达尼集团 CFO 辛格 (Jugeshinder Singh) 发表声明称，这份报告是“选择性虚假信息、陈旧又毫无依据指控的恶意组合。这一报告的发布时间显然是意在打击阿达尼集团的商誉，主要是为了破坏 Adani Enterprises 的公开募股。”

而兴登堡也对此作出强硬回应，他们不惧怕诉讼，相信自己的做空报告是以事实为基准。“如果阿达尼是认真的话，应该在我们所在的美国提起法律诉讼。在法律流程中，我们有要求提供的一长串法律文件清单。”

兴登堡到底发现了阿达尼集团什么问题？这份研究报告表示，兴登堡用了两年时间，采访了数十名知情人士，审阅了诸多文件，完成对阿达尼集团的调查。兴登堡发现这家印度企业巨头使用了毛里求斯和加勒比岛国等地的避税天堂离岸实体，某些离岸基金和壳公司与阿达尼集团的上市公司存在秘密交易。

兴登堡还在报告中表示，阿达尼集团的七大上市公司中，有五家公司的流动性比例 (衡量流动资产与短期负债的指标) 低于 1，这意味着“短期流动性风险上升”。此外，阿达尼集团关键上市子公司存在“大量负债”，令整个集团处于“危险的财务处境”。兴登堡更不客气的指出，按照基本面来衡量，阿达尼集团七大上市子公司估值过高，存在高达 85% 的下行空间。

在兴登堡做空报告发布四天之后，阿达尼集团今天发布了长达 413 页正式回应，称自己遵守了所有印度金融公司法律，并进行所有必要的监管信息披露。“兴登堡是一个做空机构，他们的报告充斥着利益冲突，只是意在证券市场制造虚假信息，以无数投资者的代价获取巨额的金融收益。”

五年做空 16 家公司

美国对冲基金亿万富翁阿克曼 (Bill Ackman) 也加入了这场舆论战。他在推特上表示，自己觉得兴登堡的调查高度可信而且研究非常到位。阿克曼强调，“我们没有投资做多或者做空阿达尼集团，我们也没有对此进行自己的独立研究。”

过去几年时间，兴登堡这个机构因为一系列做空操作在华尔街名声大噪。他们用自己的资金进行做空交易，发布研究报告打压目标公司股价。过去五年时间，兴登堡至少做空了 16 家上市公司，新能源汽车 Nikola、Lordstown、Mullen、医疗服务公司 Clover Health、区块链公司 SOS 都曾经是他们的做空目标。

兴登堡是内森・安德森 (Nathan Anderson) 于 2017 年创办于纽约，专注于股票、信贷与衍生产品投资。兴登堡这个名字来源于 1937 年在新泽西上空遭遇惨烈火灾坠毁的德国飞船兴登堡号，空难共造成 36 人死亡。

兴登堡的做空报告既来自于他们自己的公开资料梳理，也来自于诸多内幕爆料。为了获得有价值的信息，兴登堡甚至愿意高价悬赏征求爆料。2021 年，兴登堡宣布悬赏 100 万美元，获取加密货币领域稳定币 Tether 和美元挂钩以及该稳定币背后公司的内部财务信息。

安德森之所以给自己的投资机构起名兴登堡，意在强调自己寻找“人为灾难”。因为兴登堡就专注于做空，通过各种公开以及爆料渠道，寻找各家上市公司的审计违规、管理不当以及信息披露问题，发布做空报告打压股价，从而在做空交易中获利。兴登堡的投资资本来自于自筹资金。

兴登堡并不是最早质疑阿达尼集团的机构，他们只是发现了可能存在裂缝的鸡蛋。2021 年《印度经济时报》就曾经报道，印度金融监管机构冻结了离岸基金持有的阿达尼集团价值数十亿美元的持股。2022 年惠誉旗下的 CreditSights 也曾经发布报告认为阿达尼集团的杠杆比例过高，依靠高举债支持增长的模式存在风险。而阿达尼集团当时则回应称，自己的杠杆比例在行业属于健康水平，而且过去几年一直在稳步下降。

此次兴登堡发布报告唱衰阿达尼集团，也是为了从中获利。他们投资了阿达尼集团在美国的债券以及金融衍生产品，一旦阿达尼集团股价债券价格大幅下跌，兴登堡就能获得丰厚收益。

这也是华尔街诸多做空机构的常规模式。中概股投资者最熟悉的莫过于浑水 (Muddy Waters) 和香橼 (Citron) 两家做空机构，这两家机构在过去十多年里狙击了数十家中概股企业。而兴登堡同样做空过数家中资企业，包括稳盛金融 (Wins Finance)、中国金融资源利用有限公司 (China Metal Resources Utilization)、武汉长江发展等公司。

这些做空操作，有的是真正发现违规操作，甚至是欺诈犯罪，让兴登堡赚得钵满盆肥，有的则是遭到驳斥，做空失败，最终不了了之。

狙杀 Nikola 成经典

不过，兴登堡最知名和成功的做空行动莫过于 2020 年 9 月对新能源汽车 Nikola 的出击。据安德森自己透露，此次做空给兴登堡带来了丰厚回报，但他并没有透露具体金额。

2020 年 6 月，新能源汽车企业 Nikola 以借壳上市的方式，在美国股市最红火的时候上市。Nikola 打着“氢能源特斯拉”的概念，尽管一辆车都没有交付，但上市不久市值就高达 340 亿美元，甚至超过了老牌企业福特汽车。Nikola 创始人特雷沃・米尔顿 (Trevor Milton) 因此身家超过百亿美元，他从创业到产品到营销都处处模仿马斯克，更被媒体视为“马斯克第二”。

但就在 Nikola 最辉煌的时候，兴登堡出手了。2020 年 9 月 10 日，兴登堡发布了一份长达 67 页的研究报告，指责 Nikola 创始人兼执行董事长特雷沃・米尔顿 (Trevor Milton) 数年来一直虚假宣传 Nikola，在核心技术参数和产品研发进展上持续作假。这份研究报告的主要依据来自于 Nikola 内部人士的匿名爆料。

随后的几天时间，《彭博社》和《金融时报》等知名财经媒体连续跟进，验证了兴登堡做空报告揭露的造假细节。四天后，美国证券交易委员会 (SEC) 和司法部启动了对米尔顿和 Nikola 的证券欺诈调查，投资者也聘用律所开启了欺诈诉讼。

米尔顿一开始迅速驳斥了做空报告，并承诺要就指控一一对质，还宣布要起诉兴登堡诽谤。他充满自信地在推特上写道，“懦夫才会跑路，领导者会继续战斗。”但在随后的几个交易日里，眼看着 Nikola 股价连续大幅下跌，市值蒸发了超过一半，米尔顿却没有了下文，不敢再公开回应。兴登堡做空报告发布十天之后，米尔顿就被迫辞去了 Nikola 执行董事长的职位，最终被踢出了 Nikola 董事会。

那么，米尔顿到底说了哪些谎言？Nikola 此前发布了一辆氢动力重卡在沙漠公路中驰骋的商业广告，展示自己的半挂卡车产品性能出众技术成熟。但实际上，这辆卡车只不过是一辆原型空壳车，根本不能行驶，是被卡车拖上山坡滑行而已。这个完全造假的产品广告是由米尔顿亲自“打造”，也是按他的要求发布的。

米尔顿的谎言还远不止于此。Nikola 所谓已经拿到重型卡车的百亿美元订单金额只不过是企业客户的订购意向，而不是真正的订单合同。Nikola 和通用汽车的合作协议，实际上只是通用汽车向 Nikola 提供氢电池，Nikola 发布所谓的氢动力皮卡甚至是改头换面的通用汽车卡车。在欺诈丑闻被曝光之后，2020 年 11 月底通用汽车宣布放弃与 Nikola 的合作协议。

诸多证据显示，米尔顿的虚假宣传已经肆无忌惮。他对外宣称 Nikola 自己就可以生产氢燃料，而且成本可以降低到每公斤 4 美元，只有其他氢燃料生产商的三分之一。但 Nikola 内部人士证实，这家新车企根本就没有生产氢燃料的技术能力。

2021 年底，Nikola 同意支付 1.25 亿美元罚金，与美国证券交易委员会 (SEC) 达成和解。现在 Nikola 的市值只有 10 亿美元，和兴登堡做空之前 340 亿美元的市值已经是天壤之别。而作假说谎的米尔顿则面临着牢狱之宅。去年 10 月，美国纽约一个联邦陪审团判定米尔顿三项欺诈罪名成立。他将于今年 6 月正式宣判。

从马斯克身上挣钱

兴登堡并不是只进行做空投资，他们偶尔也会当多头。去年 5 月，马斯克宣布与推特达成收购协议之后，兴登堡宣布做空推特，因为他们相信随着股市大幅下滑，马斯克可能放弃这笔交易，迫使推特董事会接受更低的价格。事实果然如他们所料，马斯克以推特僵尸账号为由宣布放弃收购交易。

但推特董事会并没有服软降价，而是去年 7 月 12 日提出诉讼迫使马斯克完成交易。次日，兴登堡随之宣布他们从空头转为多头，开始大量增持推特股价，认为马斯克可能会被迫按照原价收购。当天推特股价就大涨 8%。10 月底，马斯克最终还是以 4 月底达成的协议，按照 440 亿美元的总价完成了对推特的收购。